Bár a legtöbb elemző összességében előrelépésnek tekinti a valutaövezet vezetői által csütörtök virradóra elfogadott átfogó válságkezelő csomagot, részben komplexitása miatt mégsem tartják elegendőnek ahhoz, hogy kivezesse az eurózónát a krízisből.
A nagy európai válságtanácskozás másnapján nyilatkozó gazdasági és piaci elemzők többsége értékelte a tagállamok vezetőinek erőfeszítéseit az euróövezet stabilizálására, de arra is rámutatnak, hogy a csütörtök hajnalban véglegesített alkuban számos a bizonytalansági tényező, ami gyengítheti a csomag ütőerejét.
„A kompromisszum három meghatározó elemének első elemzéséből arra lehet következtetni, hogy az EU egyelőre nem volt képes egy átfogó, ambiciózus és meggyőző végleges ütemterv felvázolására, ami a krízis kezeléséhez és leküzdéséhez szükséges valamennyi részletet magába foglalja” – húzza alá elemzésében Janisz A. Emmanulidisz, a The European Policy Center (EPC) vezető elemzője. A szakértő szerint ugyanakkor egyértelmű pozitívum, hogy mostanra láthatóan mindenki felismerte a helyzet súlyosságát, ami nem csak az egységes valuta stabilitását veszélyezteti, de az európai integráció alapjait is megkérdőjelezi. „Az egy évvel ezelőtthöz képest Európában és annak határain túl mára szilárddá vált a felismerés, hogy az euró túl nagy ahhoz, hogy elvesszen” – szögezte le az EPC vezető elemzője.
Egy másik neves brüsszeli agytröszt, a Bruegel igazgató-helyettese szerint a csomag összességében a helyes irányba mozdult el, de nem elég arra, ami ahhoz szükséges, hogy az eurót fenntartható pályára állítsák. Guntram Wolff úgy véli, hogy a megállapodás nem tartalmazza a legfontosabb reformot, amire szükség lenne: egy igazi euróövezeti bankfelügyelet és a bankok szanálásáért felelős hatóság létrehozását.
Carsten Brzeski, az ING Banktól is kedvező elmozdulást lát a csomagban, amelynek lényeges pontjaival szemben ugyanakkor fenntartással viseltetik. A nagy holland bank vezető elemzője a BruxInfónak nyilatkozva úgy vélte, hogy a bankoknak hozzá kellett járulniuk a görög adóssághelyzet fenntarthatóbbá tételéhez, ám még így is a terv szerint csak a GDP-arányosan 120 százalékos szintre süllyedne 2020-ig a görög szuverén adósság szintje, ami továbbra is túl magas lesz. Ezért Brzeski szerint idővel óhatatlanul szükség lesz az állami forrásokból a görögöknek nyújtott hitelek egy részének az átrendezésére (adósság-elengedésre). Arra a kérdésre, hogy valóban önkéntesnek nevezhető a pénzügyi szektor által vállalt 50 százalékos adósságleírás, a banki elemző úgy vélekedett, hogy határesetről van szó. Felhívta a figyelmet ugyanakkor arra, hogy az 50 százalék ezúttal tényleg a magánkézben lévő görög államadósság felének a leírását jelenti. A július 21-én, a magánbefektetők által első lépcsőben vállalt 21 százalékos adósságkönnyítés ugyanis részben a kötvények lejáratának meghosszabbításából jött össze.
Az EPC szakértője arra hívja fel a figyelmet, hogy az EU és a Nemzetközi Pénzügyi Intézet (IIF) képviselőinek még meg kell állapodniuk az ügylet konkrétumairól, ami várhatóan durván 100 milliárd euróval csökkenti majd a magánbefektetők kezében lévő görög szuverén adósságot. Arra is emlékeztet, hogy ebben a pillanatban lehetetlen megjósolni, hogy a magánbefektetők hány százaléka csatlakozik majd az új megállapodáshoz, ha egyszer annak feltételei kevésbé vonzóak az előzőéhez képest (a júliusi döntéskor 90 százalékos részvétellel számoltak).
Janisz Emmanulidisz szerint a valóban fenntartható adósságszint elérése elsősorban attól függ majd, hogy a görögök milyen gyorsan lesznek képesek elsődleges többletet produkálni a költségvetésben és végre megkezdődik-e a gazdaság talpra állása. Brzeskihez hasonlóan az EPC vezető elemzője is azon a véleményen van, hogy egy ponton az állami hitelezőknek (a partnerországokat és az EKB-t is ideértve) is készen kell állniuk a Görögországnak nyújtott támogatás egy részének leírására.
Guntram Wolff szerint az 50 százalékos adósságleírás esélyt kínál egy életképes megoldás megtalálására Görögország számára. Hozzáteszi, hogy az IMF jelentős mértékű finanszírozására továbbra is szükség lesz a pénzügyi szükségletek kielégítésére. De arra is figyelmeztet, hogy az előirányzott adósságcsökkentés bár szükséges, mégsem elégséges feltétele Görögország fenntartható pályára állításának. A növekedéshez szükséges szerkezetváltás és a fiskális konszolidáció továbbra is óriási kihívást jelent az ország számára.
Ami a bankok feltőkésítését illeti, Emmanulidisz szerint kérdés, hogy a 108 milliárd euróra becsült végösszeg reális-e és nem az IMF által becsült a lényegesen magasabb szám a reális. Úgy véli, hogy fennáll a veszély, hogy az újratőkésítés kifacsar majd néhány eurózóna-tagországot, ha nekik kell további tőkét pumpálni a bankokba. És – teszi hozzá -, a feltőkésítési terv a reálgazdaság működésére is negatív hatást gyakorolhat, ha a bankokat arra kényszerítik, hogy csökkentsék kölcsönnyújtó képességüket.
A Bruegel igazgató-helyettese is aláhúzza, hogy a 108-109 milliárd eurós összeg kevesebb lehet annál, mint amire végső soron szükség lehet. Azt is sajnálatosnak nevezi, hogy a feltőkésítés alapját képező banki stressz tesztek megint nagyon tág határok között mozogtak és nem koncentráltak az egyes bankok helyzetére és az azzal összefüggő potenciális kockázatokra. Wolff a BruxInfónak nyilatkozva arra is emlékeztetett, hogy a nemrég becsődölt Dexia Bank tőkemegfelelési rátája magasabb volt (10,4%), mint az a 9 százalékos ráta, aminek jövő júliusig meg kell felelniük a bankoknak.
A szakértő fontosnak nevezi az állam- és kormányfőknek azt a kinyilatkoztatását, hogy a tőkeemelés révén a bankok mérlegének megerősítésére törekszenek, nem pedig a hitelnyújtás visszafogására. „Ez megint egy fontos részlet, de nem tuzdjuk, hogy a kormányok hogyan kívánják biztosítani azt, hogy ne álljon be a hitelszűke. Ha a nemzeti felügyeletek részéről nyomás nehezedik majd a bankokra, nagy lesz a kockázata annak, hogy a bankok visszafogják majd határon túli tevékenységüket. Ez a banktevékenység széttöredezéséhez és a nemzeti határokon belülre történő visszavonuláshoz vezet” – figyelmeztet Guttram Wolff.
A csütörtöki csomag harmadik kulcsfontosságú része az átmeneti válságkezelő alap, az európai pénzügyi stabilitási eszköz (EFSF) megerősítése, ütőerejének növelése. Carsten Brzeski számára ez az átfogó európai válasz legsebezhetőbb pontja, tudniillik ő hiányolja azt az elrettentő tűzerőt (miként azt a volt amerikai pénzügyminiszter Paulsen nevezte, a „bazookát”), ami szerinte mindenképpen szükséges lenne a befektetők meggyőzéséhez. Úgy látja, hogy az euróövezet vezetői ehelyett egy nagyon bonyolult sémát hoztak létre, ami kérdéses, hogy a befektetők számára eléggé vonzó lesz. A két opció egyikeként javasolt speciális pénzügyi eszközbe például az ING Bank vezető elemzője szerint a kockázatos eszközök miatt a bankok aligha fognak befektetni, így leginkább az állami befektetési alapok és más befektetők jöhetnek szóba, ám nem tudni, hogy milyen módszerrel tudják majd beédesgetni őket.
Brzeski másik problémája a kialkudott modellel, hogy az megváltoztatja az EFSF jellegét, amely jelenlegi szerepe szerint egy hosszabb időszakra a piacoktól átveszi a bajba jutott országok finanszírozását, új szerepében viszont kötvényekbe kellene befektetnie. Nem világos számára, hogy a tagállamok választása azért esett a két említett modellre (biztosítási garancia az újonnan kibocsátandó kötvényekre és a speciális pénzügyi eszköz), mert ezzel is azt demonstrálják, hogy Olaszország és Spanyolország csak likviditási nehézségekkel küzd, nem pedig fizetésképtelen, vagy inkább annak beismerése a vezetők részéről, hogy képtelenek azt a pénzt betenni a rendszerbe, ami megvédené a két országot.
Janisz Emmanulidisz nem látja egyértelműnek, hogy a biztosítási garancia esetében emlegetett 20-25 százalékos kezességvállalás elég vonzó lesz a befektetők számára, hogy kötvényeket vásároljanak, amikor a görög példa is mutatja, hogy egy szelektív államcsőd esetén sokkal nagyobb adósságleírás (haircut) is elképzelhető. A második opció és az IMF fokozott szerepvállalása esetében sem lát garanciát arra, hogy a magán- és az állami befektetők eléggé felbátorítva érzik-e majd magukat arra, hogy befektessenek és több pénzt kölcsönözzenek. „Általában véve nem egyértelmű, hogy a felturbózás elég nagy lesz ahhoz, hogy meggyőzze a piacokat arról, hogy az EFSF képes lesz elég nagy likviditást biztosítani minden veszélybe került euróövezeti tag számára” – mutat rá az elemző, azt jósolva, hogy az EFSF majd az ESM banki jogosítványokkal való ellátásának kérdése, amit Franciaország erősen támogatott, egy ponton újra az asztalra kerül majd.
Guntram Wolff szerint üdvözlendő, hogy megszületett az elvi megállapodás az EFSF felturbózásáról, jelenlegi mérete ugyanis nem elég nagy ahhoz, hogy megakadályozza a fertőzés átterjedését. Csak ezutánb derül majd ki ugyanakkor, hogy a javasolt két megoldás közül melyiket alkalmazhatják és mennyi pénzt tudnak felhajtani a tőkepiacokon. Úgy véli, hogy a jövő heti G20-as csúcs döntő jelentőségű lesz a nem EU-országok hozzájárulása szempontjából. Csak ezután lehet majd általánosságban megmondani, hogy elegendő forrás lesz-e az EFSF-en keresztül vagy az IMF támogatásával a fertőzés korlátozására. Wolff szerint bizonyos, hogy az Európai Központi Banknak továbbra is szerepet kell játszania, mert csak ő képes korlátlan likviditást biztosítani.
A Bruegel szakértője úgy véli, hogy a csúcsdokumentumban is említett korlátozott szerződésmódosítás valószínűleg kevésnek bizonyul és az alapszerződés sokkal mélyrehatóbb módosítására lesz szükség. Wolff a Bizottságnak és a tagállamoknak a csúcs előestéjén küldött szándéklevelet is mérföldkőnek nevezi az eurózóna praxisában.
EPC-s kollégája pedig végső konklúzióként megállapítja, hogy egyáltalán nem biztos, hogy a görög adósság átrendezése, az EFSF megerősítése és a bankok feltőkésítése a várt eredményeket hozza majd.
Az ING Bank vezető elemzője valamilyen hasonló dologra számít, mint júliusban, amikor ideig-óráig megnyugodtak a befektetők, aztán a bizonytalanság miatt újra fokozni kezdték a nyomást az euróövezetre. Carsten Brzeski ezt azzal magyarázza, hogy a csomag különböző szektorok nagyon törékeny kombinációjára épül.